从去年到今年，“国资化”是LP最显著的一个变化，在国内国际双循环相互促进的新发展格局下，后疫情时代，母基金眼中的资本市场发生了哪些变化？
2020年，退出段的利好政策也推动了股市热潮，长期投资的发展也迎来了新机遇，私募市场机会与挑战并存，哪些领域的未来更被看好？
在论坛《乘风破浪，资本如何与“黑天鹅”共舞？》中，元禾辰坤合伙人王吉鹏、华安财险副总裁张震、星界资本创始管理合伙人方远、盛景嘉成创始合伙人刘昊飞就外部复杂市场环境下，母基金的应对与发展趋势进行了深度探讨，论坛由华映资本创始管理合伙人熊向东主持。
以下为在各位嘉宾论坛发言实录，经华映资本精编整理，有删减：
后疫情时代的母基金
熊向东：大家都知道疫情对中国经济影响非常大，包括我们现在也在提内循环，同时去年到今年以来，LP最显著的一个变化就是“国资化”，更多的国有出资人成为LP市场的主力。想听各位解读一下怎么看待疫情对母基金的影响。
刘昊飞：疫情是一个重大的激励因素，这个激励因素发生之后会有一些相应的对冲手段。比如说资本市场，今年的资本市场是超预期的，实现了创业板注册制，开了更大的窗户出来。让资本能够更好的去集中到一些优质创业公司，这个也是我们应对疫情的措施。
另外从行业角度来讲，疫情推动了中国企业数字化进程。比如，今年哪家企业能利用直播提高转化效率，就能实现疫情后的业绩反超。投资机构也要面向这种生存发展能力更强的企业进行投资配置。
王吉鹏：疫情刚开始的时候，元禾辰坤针对GP做了行业调研，结果上总体来说，大家会觉得是一个短期行为，比较乐观，策略上不会有特别大的改变。
今天回头看，至少在中国，大家会觉得疫情已经平安过去了。但是今天的市场影响因素是多元的，比如说前面讲的中美关系、经济双循环，包括资本市场的注册制开放等等，正负都有。
我们观察到：
第一，投资机构在调整策略，5月份以后，投资快速增长，比去年同期增长速度快很多。另外，创业板注册制开放以后，大家也在加快已有项目的退出和对现有成熟项目的投资。
第二，整个市场的GP在做一些分化，今天能完成大金额募资的确实是头部中的头部，25000家GP在慢慢经历一个淘汰的过程。而且不光是股权投资在向头部集中，细分市场的项目公司也在向细分龙头聚集。
对母基金来说，我们可以更容易选择GP，进入一些好的头部项目，快速流动的市场能够快速的变现，把钱快速的转起来。
但对于中小机构来说，管理等各方面还是比较困难的。比如说今年资金的变化很明显，很多市场上的钱，基本没了，剩下的都是国资。现在做一个基金挺不容易，要考虑LP诉求、地方政策要求；退出端要考虑资本市场的喜好或者热点；中间还要结合自己的GP能力和擅长点，最后才能确定基金策略。虽然不容易，大家还是在努力往前走，希望趟出一条新的道路。
方远：疫情对大家的影响都很大，我想分享一下我对市场的观察。
第一点，令我比较惊讶的是，疫情时我们谈无接触经济，但是现在变成了接触经济，人们对消费的拥抱、对生活的渴望，已经是非常正常的现象。比如很多实体店，特别是一些奢侈品店，在近几个月销售有惊人的增长速度。这些是中国经济有潜力的地方。
第二点，我们确实也看到，GP处境冰火两重天。年初的时候我跟GP讲，需要把握好投资的节奏。前两个季度他们的投资节奏控制的很好，但第三个季度节奏明显加快。
我最近见了很多的创业者，发现一些优质项目融资速度大大加快，这些优秀企业融资能力非常强，表明市场上一些优秀的赛道中优秀的创业者还是非常稀缺的。这种情况下，一方面我们作为LP，选择GP更容易，因为头部的GP已经浮现出来。另一方面，对于母基金来说，我们永远希望抓住下一个好的GP，下一个优秀的赛道，这其实变得更难。因为目前浮现出的赛道特别明显，而那些因为疫情所产生的不确定的大机会，现在还看不到，这些大机会需要我们去发掘，这才是我们最大的价值。
第三点，我发现很多GP都在做强自己的中后台，招IT、招运营总监，对公司进行体系化的建设，因为优秀的GP都希望在疫情当中更上一层楼。现在，很多GP在投资端布局的1.0时代已经结束，2.0时代的竞争一定是中后台人才的竞争，是一个全方位、全体系的竞争。
现在大家又回到同一起跑线上，但门槛高了。作为母基金，我们希望把标准提高，希望在新的赛道上去打磨GP。
张震：我从保险投资的角度，来讲一下疫情对于保险资产配置，以及具体到股权细分资产配置的影响。
保险资产管理的逻辑原点是要做好大类资产配置。疫情爆发以来，信用债及保债计划等固定收益类资产收益明显下滑，流动性宽裕使得更多增量保险资金迅速涌入资本市场。而这些资金又集中在几个非常拥挤的赛道，比如科技、消费、医疗，但是近期来看，这些板块出现大幅度的回调。而在一级股权配置方面，却没有明显突破，到2020二季度末，中国保险行业投资资产规模已达到20万亿，而参与私募基金的规模却不到5000亿，在一级股权领域配置的金额和比例较低我们认为跟保险资金的门槛和痛点相关。
第一个是会计核算问题，新的会计准2022年实施，公允价值计量可能对我们私募基金获配保险资金会有帮助。第二个是保险公司对于当期收益或者分配的要求比较高。第三个是基于私募股权领域，在GP管理人选择、历史业绩、注册资本、管理规模方面有门槛要求，保险资金在GP选择时头部集中效应明显，使得不少小而美的GP没有获配险资的机会。
目前保险行业做投资管理的人才9000多人，做股权投资的人不到1000人。这么大的体量来做资产配置，我们对于GP的研究和管理来说，覆盖度和挖掘深度还远远不够。
华安汇富资本目前正积极尝试做好保险资金和优秀GP之间的连接，为GP和保险公司双方赋能，搭建独特的能解决保险公司股权配置痛点的母基金模式，希望借这个机会和在场优秀的GP一起探讨，如何一起把这个平台建设好。
母基金的未来发展策略
熊向东：在座各位都提到今年的股市特别热，其实借着这样的市场热潮，很多长期资本也得到了一部分退出。那么针对今年的形势变化，想问一下大家对于未来的投资方向，包括基金的期限以及结构方面是怎么看的？
刘昊飞：我们可以看到今年资本市场的一个形势。到今年8月底，已经有200多家公司IPO，数据都比较好。更重要的是我们看到，后续像蚂蚁金服这样的巨无霸公司还得回归国内资本市场，我们的A股需要更多的流动性。
目前我们观察到还有一些政策在出台，比如财富公司限制销售私募股权类的产品。实际上我们在考虑是不是要把公共流动性引向二级市场，让二级市场承载更多的解禁，总之这对于我们来说是一个比较好的信号。
然后我来说一下对未来资产配置方面的一些观点，
未来从配置上来讲，当退出端有了良好的政策之后，如果还能加上税收方面的支持，那对于长期投资的发展来说会更有利。实际上现阶段长期资本里国资比例高、社会化资金比例低的原因，就是因为退和税两个层面的问题没有得到根本的解决。这导致社会资本只玩一次，第二次就不玩了。所以从未来的改革方向上来说，如果至少能在“退”这个层面能出现比较明确的政策，我们就可以按照既有的发展趋势来判断、布局。
总结来说，今天我们提的词是“乘风破浪”，我想我们完全可以在天时、地利比较给力的情况下实现这个愿景。不过要清楚，天时不是对所有行业都有利，只是对有自主能力的行业特别有利。比如在由媒介渠道所带来的消费转变特别有利的情况下，我们完全可以加重医疗等领域的部署，从而确定未来5到10年的收益。
王吉鹏：我认为今年很大的改变都发生在退出端，如果退出端变得常态化，将对企业的上市速度、整体的运营，乃至第一批解禁以后估值的保值性都有很大的鼓舞作用。与此同时，资金不断回笼以后还会反哺目前融资的困难。
谈到未来的话，我们预测明年整体的融资环境、政策导向都会向好的趋势转变。常态化的退出端是一个很重要的原因，基于这种大环境的改变，基金的策略、结构、期限都会作出一些调整，而后大家会抓住未来2到3年的窗口期，去投一些更成熟的中后端项目。
未来我们也会看到一些新的机会。比如以前上市公司拆分的业务不能在国内上市，需要去香港、美国，但今年政策打开，拆分的业务可以去到科创板或者创业板，那么这里也会衍生出一些新的基金投资策略和结果。
方远：今年退出端是春天，但募资端却是寒冬。但未来寒冬一定会过去，募资通道也一定会更加通畅。
今年我们内部在想如何用产品经理的思维来重塑我们的行业和内部的组织，如何去打造一款能够满足上下游需求的产品，甚至是爆品。我们希望能成为行业上下游的连接器，提供解决痛点的方案，以推动整体股权市场的机构化和专业化。
张震：科创板这一年多以来，整个资本市场变得非常友好，我在想，这种现状能持续多久？这可能也很难去预测。
从保险的角度来讲，对于股权投资行业，包括基金方面，其实还是有很多的限制，这个限制在于监管。不过根据我们跟监管沟通情况来讲，应该是在数周以内就能够把限制给打开。
谈到未来，在资产配置端，我们更多是会去选择好的，根据历史业绩和所处赛道的情况去做选择，而不太去看具体的股权投资标的，这也是由我们的属性所决定的。
保险公司最终的投资收益做得好，一定是因为在资产配置方面做得好。那么投资股权领域的基本逻辑就是在同等的风险和安全系数下，能够提供更高的回报，也就是同等能力下的超额收益。
找到解决募资难的钥匙
熊向东：各位身处市场，可以看到资本退出市场非常活跃，私募股权市场在慢慢的回暖之中。请四位嘉宾，从自己的角度，讲一讲私募市场和未来整个市场的趋势，同时给一些寄语。
刘昊飞：其实从我的角度来说，市场化的钱跟国资的钱不一样，一定是往阻力最小、最宽松的方向去流动。目前看，资本市场退出渠道打通，是在减少进入股权投资的阻力，但是并没有完全消除掉大家对于流动性和未来格局发展的担忧，这两点打透之后，才有可能迎来社会化资金对股权比较显著的流入。
怎么打透？
今年资本市场释放了第一重比较好的信号。另外两重信号，一个是真正让发行持续稳定，在这个前提下才能为更多资金指明一个方向，即什么样的公司能够受到资本市场的青睐，大家才可以建立对未来的信心。另一个信号是国资、险资参与非国资的优质基金、母基金得到鼓励，从而让更多资金看到政策对市场化、对所有制公平性的指向。几个要素连在一起，我们认为现在还很难给出一个结论，什么时候社会化的钱才能有效释放。
另外一个角度讲，在市场里面，社会化的钱差异非常大。对一些有智慧的企业家，配置优质股权是必然选择，参与股权或者母基金的投资本身就是他们跨越周期的一种手段。所以还是有社会化资金可以寻找到，但肯定需要下很多工夫。
王吉鹏：基金这个东西就是一个产品，它能不能满足购买人的需求？以前的市场LP结构相对多元化，有政府引导基金，有市场化的资金，有第三方财富的钱，也有企业家、上市公司、个人（的资金），但这两年可能只剩下国资的钱。
那么国资的钱，它的诉求是什么？比如地方政府的资金，他们需要地方经济拉动，地方经济产业扶持，你能不能做到这个？当然也有像华安这种，金融系的、保险系的钱，通过母基金的方式去选择等，这是一个特别好的事情，因为中国的股权投资行业发展需要有长线的钱持续投入。
我们也会去想，我们的LP对我们的诉求是什么，还是要满足这些人的核心诉求。今天的难点是，要去平衡大的机构里面，不同资金方诉求的差异化。这里可能有结构的问题，策略调整，时间的问题等等。
融资是根本，有了钱，才能发生后续的事情。
方远：过去几年，在资金市场比较宽松的情况下，令人有一种错觉，认为募资挺容易的。但募资本身就不是容易的事。
第一，以前募集资金的时候，我们讲愿景、策略、计划，但在目前这个阶段，必须拿着你的成绩单去募资。你历史上投的所有项目，就是你的成绩单。
第二，如何来看待你的成绩单，是否需要重新梳理你的成绩单？这对机构来说是一个很大的挑战，因为机构需要知道未来的市场，未来的LP最看重的地方是什么。
第三，机构需要专业化，我相信未来不管是资管、保险，还是其它大的资金方，他们一定需要配置型产品，但目前很多的资金都是功能型资金。如果你能解决投资人的配置需求，能用你的成绩单去撬开他们的配置需求，那么你一定是找到了募资成功的钥匙。
张震：两个角度，第一个角度是从私募行业的募资来看，2018年之后很多的GP都来找保险资金。一部分原因是，民营企业对于未来经济的担忧和经济下滑的预期，导致他们不愿意放更多长线的资金，更愿意稳住当前的现金流，所有这一块市场在逐步缩减。
这个是募资难的问题，更重要的是从政府层面，从整个私募行业角度来看的话，需要解决在长期的体制内、体制外的双轨制下，能否通过机制完善实实在在的去鼓励创新这一问题，让全社会对创新的成功和失败都能够宽容。
第二是从保险角度，保险行业并不存在募资问题，是资产配置问题。保险行业资产配置需求和私募行业募资需求之间，需要解决好行业准入、当期收益匹配、偿付能力消耗、配置组合安全性等痛点问题，以有效打通两个行业之间的连接。
如果把这个通道顺畅打开，既能解决保险的痛点，也能帮助私募行业有效的引导长期资金投入，让更多GP把精力放在这个投管退环节上，为投资人创造更多长期稳定的回报。
这两个需要体制机制端去解决，还有行业端去解决。
