东方证券12月14日发布对安踏（需求面积:100-200平方米、已进驻369家购物中心、今年计划开300家）体育的研报，摘要如下：
安踏集团在深圳的投资者交流日上(12月11日)对外公布了Amer未来发展蓝图，公司指引Amer未来4-5年收入复合增速达10%-15%，利润增速将高于收入增速，经测算，2020年起Amer将开始为集团贡献正利润。
未来4-5年，Amer将专注于三个方面：1)大品牌：将始祖鸟、萨洛蒙和威尔逊品牌发展成“十亿欧元品牌”，聚焦鞋服品类，品类占比将从40%提升至50%;2)大渠道：加速布局DTC(直接面向消费者)，发展成“10亿+欧元渠道”，全球自营门店将数量增长达2倍以上，全球电商年复合增长将达到30-40%，收入占比从11%提升至30%;3)大国家：未来5年中国市场销售额增有望长达4倍以上，自营门店数量增长达5-8倍，收入占比从5%提升至15%，美国市场增长约50%。
为实现以上目标，安踏集团将着重在以下方面发力，1)增强在关键领域的竞争力：主要举措包括调整管理层(新任首席零售官、萨洛蒙管理层、威尔逊生活时尚管理层)、强化中国团队、加强零售系统和全球仓库产能;2)打造品牌DTC模式，组建渠道，确保每个品牌由独立的GTM(进入市场)结构;3)管理层激励;4)主动管理品牌组合，确保价值创造最大化。
此外12月6日发布的盈利预喜公告表明公司核心主业增长依然强劲。不考虑Amer收购，2019年归母净利润同比增速45%+，大超市场和我们的预期，主要由于：1)收入端同比增长35%，略超我们的预期。2)零售业务占比提升拉高毛利率水平，符合预期。3)期间费用保持稳定，超出我们的预期。此外收购Amer产生的JVco合营公司亏损将达到6.5亿元，其中PPA支出(收购价格分摊)不多于5亿元，超出市场预期，PPA属于并购中常见会计处理，对后续年份影响将逐渐减少，我们认为整体可控。
综合考虑公司核心主业的强劲增长以及Amer收购费用带来的短期影响(近期披露的PPA费用超出预期)等因素，我们小幅调整公司19-22年的EPS至2.00、2.64和3.23元(原2.09、2.65和3.2元)。我们仍然看好公司中长期潜力以及收购Amer后带来的赋能和协同，给予公司2020年28.8倍的可比公司平均估值水平，目标价格为83.9港币，维持公司“买入”评级。
风险提示：专业运动和潮流时尚风格轮动对销售的影响，国际并购和多品牌发展的管理挑战和财务波动，经济减速，开店速度、店效、毛利率不及预期等。
