早上看书时，偶有感悟，发了一篇《购物中心和文旅项目都没有护城河》，不料引发热议，还被今日话题了。
引发热议是因为这篇帖子写得比较随意，逻辑很不严密，漏洞明显。在很多球友的批评指正下，我很快意识到了错误。在学习了所有回帖后，我汇合了大家的意见，重写一篇。各位可以在此基础上继续争论。
球友在雪球平台上讨论问题，不要计较面子上的输赢。像前几天某著名基金经理那样，在能力圈之外犯了个低级错误，我好心指正，他还强词夺理，这就把天聊死了。要知道，你说服别人，是别人有收获，别人说服你，是你自己有收获。
言归正传。咱们讨论购物中心和文旅项目的护城河问题前，首先有必要统一一下概念。假设一般的购物中心和文旅项目能取得5%～15%的投资回报率（不考虑股债结构），20%以上算超额收益，我们不妨要求某个项目能在未来十年持续取得超额收益才叫有护城河。至于为什么是十年不是五年、八年、十二年，咱就不争论了。对于没有取得超额收益的项目，也谈不上护城河。
然后，咱们再区分一下具体项目的护城河和地产商的竞争优势。这两件事不是一个论题，需要分开讨论。
（一）具体购物中心或文旅项目有没有护城河？
答案应该不能像我之前帖子那样一刀切，而应该是大多数项目没有护城河，少数优质项目有护城河，这就没毛病了。
值得讨论的是什么样的购物中心或文旅项目有护城河，至少保证十年以上的高收益。其实，一个项目有高收益，往往因为供不应求，有护城河，主要因为供给十年内难以增加。以购物中心为例，如果某个购物中心占据了很好的地段，人气火爆，租金很高，又在项目覆盖范围内（比如方圆几公里内，因人口密度而异），十年内都没可能出现新的竞争项目，那就是有明显的护城河。比如有些购物中心，周边都已经是较新的建成区，没有足够大的空地，也没有十年内会旧改的项目，那就可以高枕无忧了。否则，就会面临潜在的竞争威胁。因为如果你这个购物中心租金很高，供不应求，地方政府就有动力引导其他有实力的开发商投资一个新购物中心分一杯羹，这最终会增加供给，很可能（不一定）拉低你的租金。新竞争者并不一定要求像你这么高的投资回报率，只要能取得正常投资回报率就可以了。你可能会说新竞争者没有你的运营能力，这是第二个论题，先不讨论。
再说文旅项目。我们说一个文旅项目有没有护城河，前提是它能够取得超额投资收益。恒大的海花岛、童世界等大型文旅项目，还没开业呢，也不知经营得怎样，谈护城河还为时过早。不过，我们已经能看到海花岛的稀缺性（不能再填海造岛了、总投资规模超大），童世界的规模优势及低成本优势（一张图纸全国复制、高比例低成本配套住宅），如果运营得好，是很可能形成护城河的。至于国内已开业的文旅项目，如华侨城的很多项目、宋城演艺杭州、丽江等项目、长隆在番禺和珠海的两个项目、恒大启东海上威尼斯、广州融创文旅城，应该已经获得超额收益了。这种超额收益能否保持十年以上呢？这要具体项目具体分析了，取决于比较强大的竞争对手是否能够在项目有效半径内推出类似的新项目。由于有后发优势，这种强大对手的新项目是很能分流客户的。比如如果恒大南沙童世界建成，就是深圳华侨城欢乐谷的重大威胁。具体就不展开了。
（二）地产商的竞争优势是否容易复制？
我早上的帖子强调的主要是具体项目有没有护城河，@梁宏回了一帖，主要分析了地产商的竞争优势是否容易复制，把话题分了个岔。这是个有意义的分岔。
梁大师认为上述三个能力是很难复制的，我同意80%。对于绝大部分中小开发商，是很难复制。但是中国开发商太多了，总有例外。比如深圳本土著名开发商鸿荣源，数年前，在通过住宅完成原始积累后，开始兴建宝安中心和龙华中心两个壹方城项目，地段非常好。鸿荣源不会做商业综合体怎么办？高薪挖牛人呗，空降了一位运营高手做集团副总。现在，两个壹方城已经开业，生意相当好，运营上有不少新特色。再如，海雅集团的海雅缤纷城，也不错。这说明，核心地段的土地是垄断不了的，不少开发商都能拿，运营能力也是可以通过挖人来迅速提升的。万达广场厉害吧，新城还不是花了几年就学会了，成为直接竞争对手。此外，我们千万不要小看几家头部开发商——恒碧万融，不要认为华润、万达、龙湖、新城们能做的，他们几个就做不了。他们之前只是不想做而已。他们只是主动选择了快周转路线，暂时放弃了慢周转重资产路线而已（其中恒大其实是两者结合，以高负债为代价）。通过快周转，他们迅速提升了综合实力，取得了行业规模前四的排名。他们过不了几年就会达到规模天花板了，之后势必会从快周转向慢周转转变，势必会添置大量自持物业，加入核心地段购物中心和大型文旅项目的竞争。
拿好地，对恒碧万融不是太难的事。比如恒大，在深圳取得多个大片旧改项目，大多数都有商业综合体的规划。上周五我还和球友一起看了恒大在深圳北站附近的一个地铁上盖旧改项目，拆迁已经全部完成，很多挖掘机在挖土呢，项目就规划有购物中心、写字楼、住宅等综合业态。项目旁边就是著名的“金茂府”。
运营能力也不用担心，高薪挖人谁不会呀，新城能挖万达的，恒大还不能挖华润的？
至于梁大师强调的华润的资金成本优势，对万科现在就不是优势，对碧融过几年也将不是优势，再多过几年对恒大也不是优势。头部房企以后个个是现金奶牛。
我认为，房地产这个行业没有秘密，从企业层面，难以复制的护城河就是“企业家及其打造的企业文化”，其他竞争优势，有些几年就可以复制，有些暂时复制不了是因为不同开发商的战略路径不同而已。
这篇汇聚球友观点的文章比上午的应该有进步，但肯定也有毛病，欢迎继续指正。写死我了。吃饭。
作者：正合奇胜天舒链接：https://xueqiu.com/7315353232/138019508来源：雪球著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。
